Ціна Держави

Зниження інфляції в Росії: відділяємо зерна від полови

Огляд для читачів підготовив канал «Економічний Вісник».
Якщо цікава подібна аналітика, підписуйтеся.

Інфляція в липні склала всього 0,33% м/м — що в річному вимірі відповідає таргету Банку Росії на рівні 4%. На тлі цих даних ринок поспішив зреагувати: покращилися монетарні умови, максимальна дохідність ОВДП знизилася до 18,5%.

Середня максимальна ставка за вкладами фізичних осіб досі залишається нижчою за ключову (20%), з негативним спредом близько 2 в.п. Це відображає очікування швидкого пом’якшення грошово-кредитної політики (ГКП). Однак ці очікування передчасні і радше відображають втому бізнесу від жорсткої монетарної лінії, ніж реальні підстави для зміни курсу політики.

За останній рік високий рівень ключової ставки серйозно обмежив доступ бізнесу до фінансування та підвищив боргове навантаження. Це викликало хвилю тиску на регулятора з боку корпоративного сектора з вимогами пом’якшити ГКП. Але говорити про перемогу над інфляцією ще рано: поточна статистика — не результат зусиль ЦБ, а тимчасовий наслідок валютних коливань.

Попит населення на валюту знизився, а рублеві заощадження зросли — в результаті рубль зміцнився, що здешевило імпорт і уповільнило зростання цін: з 0,98% у другому півріччі 2024 року до 0,5% у першому півріччі 2025 (другий квартал — лише 0,39%).

Якщо розкласти дефляційні чинники, основну роль зіграло саме зміцнення рубля (внесок 0,41 в.п.), тоді як монетарні інструменти ЦБ дали значно менший ефект (внесок лише 0,17 в.п.). Це підтверджує: поточне уповільнення інфляції — наслідок ринкової турбулентності, а не системної політики.

На горизонті — серйозні ризики. У червні нафтово-газові доходи бюджету обвалилися більш ніж на 30%, а витрати бюджету зросли на 17,8% м/м. У річному вимірі (1 квартал 2025) зростання склало 20,2%. За умов виснаження резервів ФНБ девальвація рубля може стати для влади вимушеним кроком для стабілізації бюджету.

Такий захід миттєво перекреслить поточні успіхи в боротьбі з інфляцією. Курс різко ослабне, імпорт подорожчає, почнеться нова інфляційна хвиля. В умовах такої турбулентності ЦБ не зможе знизити ставку, а отже, економіка опиниться в пастці: високі витрати та обмежений доступ до фінансування. Окремі галузі, передусім капіталомісткі й експортозалежні, як гірничодобувна, можуть не витримати — на горизонті з’являється ризик боргової кризи.

У разі девальвації збереження високої ключової ставки стане неминучим, що призведе економіку до рецесії з усіма ознаками стагфляції: низьке зростання, висока інфляція, дорогі кредити.

Альтернативний сценарій — продовження поточного зміцнення рубля — виглядає хитким. Валютні коливання мають ситуативний характер, і рубль, швидше за все, повернеться до своїх середніх значень. Теоретично це дає вікно можливостей для м’якого зниження ставки та послаблення фінансового навантаження. Але воно ж веде до подальшого розширення бюджетного дефіциту, що тільки пришвидшить необхідність фіскального маневру (читай — нової девальвації).

Таким чином, російська економіка у 2025 році опинилася в стані макроекономічного цугцвангу: будь-який крок загрожує негативними наслідками. Девальвація — спровокує інфляцію. Підтримання рубля — поглибить бюджетний дефіцит. Пом’якшення ГКП — посилить тиск на валюту. Жорстка ставка — душить бізнес.

Проблема інфляції в Росії не вирішена. Поточні помірні показники — не результат політики ЦБ, а побічний ефект ринкової кон’юнктури. Ключові причини інфляційного тиску — структурні та фіскальні, і без їх усунення будь-які монетарні успіхи будуть тимчасовими.

@costukraine